中交股权交易里的并表猜想

　　观点地产网与花样年合作拿地不到半年时间，中交地产（000736）便准备将这个浙江绍兴越城区镜湖官渡路4号地块出表了。

　　据北京产权交易所9月10日信息显示，中交地产全资子公司中交美庐(杭州)置业有限公司拟将其持有的中交花创(绍兴)置业有限公司2%股权进行挂牌转让，目前处于预披露阶段，未透露底价。

　　预披露的信息不是很多，包括标的企业的基本工商信息、财务数据、股权结构以及产权转让行为批准情况等等。

　　不过值得注意的是，标的企业共有两位股东，分别是中交地产的全资子公司中交美庐(杭州)置业有限公司与上海花样年房地产开发有限公司，持股比例分别51%、49%。

　　由于此次中交地产仅仅转让标的企业2%股权，转让股权为项目引资的可能并不大，接盘方极有可能是中交地产在该项目上的合作方——上海花样年。

　　若上海花样年成功受让2%股权，将成为标的企业大股东，项目也将由花样年并表。

　　合作拿地

　　中交花创(绍兴)置业有限公司是中交地产与花样年为了开发浙江绍兴越城区镜湖官渡路4号地块成立的项目公司。

　　据观点地产新媒体查阅，今年4月30日，中交地产联合花样年经过4个多小时拉锯战之后，以41.6亿元夺得浙江绍兴越城区镜湖官渡路4号地块，楼面价定格17560元/平方米，溢价率46.34%，彼时创下镜湖新区板块楼面价新高。

　　该地块出让面积19.72万平方米，容积率1.2，建筑面积23.67万平方米，其中商业建筑面积1.2万平方米至1.4万平方米。

　　地块所处的镜湖新区，是绍兴市行政中心所在地，也是整个绍兴的核心区域。官渡片区则是镜湖新区内的高端住宅聚集地，从官渡1号到今日出让的官渡4号地块，均是容积率1.2-1.5的低密住宅地块，产品类型多为排屋、叠排、洋房。

　　为了开发该地块，双方出资成立了中交花创(绍兴)置业有限公司。据中交地产5月25日公告显示，其全资子公司中交美庐杭州置业有限公司与上海花样年房地产开发有限公司成立合资公司共同开发绍兴商住地块，项目公司注册资本达8亿元。

　　公告指出，经各方友好协商，杭州美庐与上海花样年共同出资设立中交花创(绍兴)置业有限公司作为此项目的业务开展平台，中交花创注册资本8亿元，其中杭州美庐出资4.08亿元，持股比例51%，上海花样年出资3.92亿元，占注册资本49%。

　　中交地产彼时表示，杭州美庐本次与合作方投资设立项目公司作为新项目业务开展的平台，有利于贯彻公司区域发展战略，扩大公司经营规模，增强公司市场竞争能力，合作各方具备资金、资源方面较强的实力，具备履约能力，能够保证本次共同投资的顺利实施，本次对外投资对该公司主营业务房地产开发的可持续发展将起到积极的作用。

　　不难看出，中交地产的初心，是通过项目并表，做大规模。背后的逻辑是，企业希望通过少数股东参股的方式来尽量利用外部杠杆。而从传统意义上来说，只有并表才有可能真正控制项目，才能真正算得上扩大的业务范围，取得规模成长。

　　对于中交而言，规模是不可舍弃的目标。此前，市场上流传着中交地产对2020年的工作安排，其中提到：针对千亿目标，董事长李永前提出了四点工作要求，第一，买地储粮；第二，卖房变现；第三，找钱；第四，考核分钱。

　　出表的财务考量

　　或许是基于上述考核目标，中交地产在今年上半年频繁出现在土地交易市场。

　　数据显示，2020上半年，中交地产新增土地(项目)共13宗，新增计容建筑面积194.12万平方米，土地购置总价款272.17亿元，权益价款101.39亿元。以此计算，中交地产上半年投资强度达到222%，相比去年提升了121个百分点。

　　伴随着土地储备不断增长的是中交地产不断攀升的负债水平，据中交地产8月7日披露的当年累计新增借款公告，截至2020年7月31日，累计新增借款268.15亿元，占2019年末净资产比例为428.28%。

　　因此，中交地产今年中期净负债率238.9%，较2019年末增长了154个百分点。

　　按道理说，中交地产想要实现规模跨越，增加负债，加杠杆大量买地是必经之路，无奈却遇上国家对于房地产行业融资的把控。

　　今年房企中报会上，“三条红线”绝对是热门话题。具体而言，“三条红线”是对房企按“红、橙、黄、绿”四档管理，并设置“三条红线”，即剔除预收款后的资产负债率大于70%；净负债率大于100%；现金短债比小于1倍。

　　“三条红线”标准之下，踩一条列入黄档，两条进入橙档，三条最为严重，列入红档，只有一条不踩，才能进入绿档，条件严苛。

　　政策对房企有息负债规模提出了要求：红档企业的有息负债不能再增加；橙档企业有息负债规模年增速不得超过5%；黄档企业有息负债规模年增速不得超过10%；若全部指标符合监管层要求，房企有息负债规模年增速可放宽至15%。

　　中交地产不幸几乎三条全中，与恒大、融创、富力、华夏幸福（600340）等高负债企业，都处于红档。

　　数据显示，于2019年末，中交地产三项指标分别是82%、217%及92%，而在2020年中，这三项指标有一条得到缓解，现金短债比跨过1倍，达到1.37倍，但是另外两条却变得更严重，即88.14%以及238.9%。

　　反观合作伙伴花样年，以2019年末数据判断，位列黄档，仅剔除预收款后的资产负债率略微大于70%，达到73%，其他两项数据则为76%及196%。

　　或许也是处于这样的考虑，中交地产此次决定将项目出表。

　　事实上，出表的经营性目的可能有很多种，项目操盘方的转移便是其中一种。不过，若仅从财务报表的角度考虑，最大的好处就是将财务隐性化。虽然这样的操作不一定意味着企业资产负债率的上升或下降，但是意味着企业规模指标的缩减和资产负债结构的简单化。

　　仅就此次转让项目股权而言，标的企业截至2020年08月31日的总资产43.3亿元，总负债35.3亿元。该项目正在开发初期，未来负债一定是会增长的。

　　也就意味着，在项目公司出表前，中交地产账面上一定会反映该项目公司的资产和负债，即增长的债务一定将会体现在中交的财务报表上。若项目出表，项目的资产、负债情况也就不再在合并报表中体现，而纳入长期股权投资。

　　有意思的是，长期股权投资，只是资产类目下的一个子类目。

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中交地产股票行情：

● 短期趋势：弱势下跌过程中，可逢高卖出，暂不考虑买进。

● 中期趋势：下跌有所减缓，仍应保持谨慎。

● 长期趋势：迄今为止，共18家主力机构，持仓量总计5.36亿股，占流通A股77.03%