投资要点
华图山鼎计划依托华图教育相关资产拓展职业教育业务：华图教育成立于2001年，主要提供招聘考试培训服务，是中国职业教育培训的领导者之一。2019年，华图教育收购上市公司山鼎设计(现更名华图山鼎)30%股权。2023年，华图山鼎获得华图教育相关资产免费使用权，拓展职业教育新业务，包括公务员招聘、事业单位招聘、医疗卫生系统招聘、资格考试等。华图教育以面授课程为主，2017年收入占90%以上，其中公务员事业单位总收入占70%左右。2022年/2023Q1-Q3华图教育开展华图山鼎新业务的相关收入分别为21.03/21.05亿元，毛利率为55%/59%，收入和盈利能力明显恢复。
考培行业需求旺盛，线下为核心提供全流程服务：1）市场需求旺盛，领先差异化竞争。2016-2021年中国职业考试培训行业市场规模为16.3%。行业集中度低，CR5为22.1%，行业内少量国家龙头+大量地方机构占据主导地位，龙头公司在服务形式、产品结构等方面形成差异化竞争。2)推广非协议班，巩固线下培训优势。基地班产品更新迭代，巩固线下考试优势。公司主要推广非协议班，协议班退款比例降低，未来协议班收入比例可能继续下降，盈利能力有望提高。华图不断探索其他职业教育产品，布局多元化业务。3)从长远来看，行业渗透率有望提高。预计中国招聘考试培训行业的渗透率将从2021年的27%提高到2026年的31%，龙头公司可能会凭借品牌优势享受这一红利。
盈利预测和投资评级：华图教育作为20年公开考试培训的领导者，以线下面对面教学为主要形式，提供培训课程产品和全过程咨询服务，建立了品牌优势。华图教育的盈利能力可能会不断提高，预计未来将受益于考培市场持续强劲的需求。华图山鼎将免费利用华图教育相关无形资产开展非学历职业教育业务。如果新业务顺利开展，经营状况良好，未来可能有助于增加收入和利润。由于报表端新业务发展进展和业绩的时间节点不确定，我们预测了与原建筑设计相关的业务。2023-2025年，华图山鼎归母净利润为0.02/0.07/0.13亿元，首次给予“买入”评级。东吴证券
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