刘晓龙:美国降息、熊市持续时间过长、国内企业在各个方向取得进

近日，聚明投资董事长、投资总监刘晓龙就2024年市场、医药、军工等行业分享了自己的最新观点。

2007年至2017年，刘晓龙在广发基金从研究员到基金经理再到投资总监，管理规模最高达近400亿元。他的代表作广发行业多次获得金牛奖。

2017年“奔私”后，聚明投资旗下规模也迅速突破百亿，成为知名百亿私募之一。

在这次分享中，刘晓龙首先回顾了自己2023年的经营情况，并反思了当时对经济和市场的乐观预期。

从2024年的展望来看，刘晓龙表示，首先，尽管美国经济正在下滑，但在库存调整变量即将结束的情况下，没有必要对出口产生太多的怀疑。

两个真正重要的风险点，一个是国内消费，另一个是房地产。

就股市而言，刘晓龙表示，考虑到美国降息、熊市持续时间过长、国内企业在各个方向取得进展等三个因素，

如果一定要做一个预测，他倾向于在2024年获得A股和港股的正回报。

1.从上海样本来看，房价大幅下跌的过程可能已经结束，

有一些我们比较熟悉的楼盘，它的价格其实已经回到了2020年的水平。

参照其他国家房价下跌幅度，

事实上，大多数经济体也在20%-40%之间，所以我们现在可能有30%或40%的地方跌得更多，20%的地方跌得更少。

对于大经济体来说，我们的房价在一个周期内下跌，时间可能不够，但空间基本相同。

2.这些中国互联网龙头企业代表了最真实的刚性需求，本质上他们的需求相对稳定。

而且他们目前的估值其实是价值股的估值。

事实上，一些公司的回购+股息比例也很高。

因此，我认为他们本质上也慢慢地被认为是一种高股息资产。

3.去年，美国的利率仍在上升，但在过去的一个多月里，利率的拐点应该出现了。

第二，熊市已经足够长了，情绪绝对是冰点，这应该是我17年来最悲观的情绪阶段。

第三，全球经济在许多方面没有变化，我们继续在电动汽车、光伏、创新药物甚至半导体方面取得进步。

基本盘还是稳定的，所以如果非要拍脑袋的话，我更倾向于2024年，无论是a股还是港股，年线都可能是红色的。

2024年的两大风险点：

国内消费和房地产

虽然我们在2022年底避免了光伏、社会服务、军工等可选消费，但对经济复苏的乐观态度导致了我们整体组合的高度经济暴露。

突出的表现是我们配置的互联网比例比较高。

第二，我们在港股的比例也比较高。

我每年都拿我的结果和公开发行的中位数比，最后的结果是，2023年基本上和公开发行的中位数差不多。

这对我自己来说是一个糟糕的年份，就是这样的结果。

对于2024年的展望，我捡起更重要的东西。

两个更重要的，

一是国内消费，

一是房地产。

消费的欲望

和能力不足

第一个是消费，其实是2022年，到了2023年，尤其是下半年，血崩突然开始。

我们看，免税客户单价其实也在下降，

最接近刚需的餐饮服务业的价格受到很大影响，包括去年非常强大的医疗美容。

再比如白酒，除了飞天茅台的价格维持之外，其他很多都有不同程度的下跌或倒挂。

我一直说，两个家庭表的转换是同时发生的。

第一个是资产负债表，因为我们知道全国有350万亿房地产，这是家庭的总资产。

其中，38万亿居民的贷款，如果这350万亿集体下降20%，基本上代表了70万亿资产的消失。

但是38万亿的贷款，债务还在。

因此，你的资产负债表会有很大的心理冲击。

第二，当发生类似通缩的情况时，链条上所有环节的利润都在缩小，所以各行业的降薪其实都在过程中。

这会影响家庭当前的现金流量表，进而影响消费欲望和能力。

例如，2022年出生的长期问题是956万，

在2023年，我看到媒体报道不到800万，这样的话，其实人口基本上比2017年减半，

也就是说，再过六年左右，小学一年级的入学人数就会从1700万下降到900万，基本上就是拦腰。

因此，相关的消费行业和服务行业，其模型要做大的调整，这一点就不赘述了。

房地产竣工端

风险依然存在

另一个是房地产，这实际上是去年影响最大的因素。

现在我们可以看到，目前的情况是，销售额已经从18亿的高点基本下降到今年的11亿左右，

但若从月度来看，可能会下降更多，可能会下降50%左右。

这是销售。

2019年新开工是22.7亿平方米，这是最高点，

预计2023年9.3亿平方米，下降59%，已超过1990年日本新开工下降率-57%。

我们看工程机械，

2023年挖掘机销量较2020年高点下降70%以上，仅用了三年左右，我国经济体调整波动较大。

以挖掘机为例。美国和欧洲的波动约为3-5点，除中国以外的新兴市场经济体的波动约为15%。

我们连续两年下降了40%或50%，最终的结果是比高点下降了70%。

我觉得新开工几乎没有下滑空间，已经到了很低的位置。

但现在，房地产的最后一个风险点是竣工。

接下来要保交楼的，应该是一些比较硬的骨头。

第二，从征地到开发2、三年时间，现在有这样的经济下行情况，可能会拖得更久。

但从2024年开始，很有可能会经历一个竣工端的下降周期，

因为最后要交付的房子也是你前面拿的地，现在拿的地越来越少，最终会有这样的下降。

这是目前的风险。

其相关的房地产产业链，包括建筑材料的各个方面，实际上反映了一个非常糟糕的情况。

但需求方也可能面临这一冲击。

因此，我们也可以看到，相当一部分建材企业开始先走出去，开始在东南亚开公司，开拓海外市场。

这是目前房地产面临的状态。

按照统计局的说法，房价下跌不多，基本上高点下跌了8.4%。

根据贝壳数据，由于它拥有最完整的二手房数据，其高点下降数据为11月底的17%。

我们自己的体感，或者说我们小范围的样本研究，大概在20%-30%之间。

我们整合了大约一、二、三线城市，其中大部分应该在这个范围内。

从上海的样本来看，相当一部分急剧下降的过程可能已经结束，

因为我们可以看到，有一些我们熟悉的房地产，其价格实际上已经回到了2020年的水平。

我们参考其他国家房价的下跌，

事实上，大多数经济体也在20%-40%之间，所以我们现在可能有30%或40%的地方跌得更多，20%的地方跌得更少。

因此，我认为，对于大经济体来说，我们的房价在一个周期内下跌，时间可能不够，但空间基本相同。

有持续下行的经济

但没有股市一直在下跌

回到市场本身，一些约束对市场本身的运作越来越有利。

一是跌得够长。

这是我工作17年来最长的熊市。

基本上我们可以从2021年3月开始计算，2月18日市场见顶，下个月基本三年。

上一轮比较长的是2011-2012年，大约6个季度，一年半，

其他的，基本上都是一年内完成的，所以这次是最长的。

沪深300指数自2002年编制以来，连续三年首次出现沪深300指数负线。

自1964年恒生指数开始以来，连续四年首次出现负线。

之前连续三年有两条阴线，但这是第一次连续四年。

我们也看到了整个估值。

创业板的市盈率应该是历史的最低估值。

万德全A的P/B创造了历史最低估值，基本上与历次底部相同。

正如刚才提到的，2023年是世界上表现最差的资产，基本上是过去三年世界上表现最差的市场。

俗话说，可以有持续下跌的经济体，但没有股市一直在下跌。

因此，它的周期越长，实际上表明整个市场的反转越来越近。

二是全国全社会投资回报率全面下降。

我们需要看看真正的回报率。例如，在美国，你把它存入银行，因为过去一个月利率发生了变化。在此之前，你可以在5:00存款，5.5%甚至6:00，但你的通胀超过3:00。

因此，你的实际回报率大概是二点几。

在中国，通货膨胀基本上是负的或零的。

我们存入银行的定期存款，一年期大约是几点。

因此，美国的真实回报率可能更高。它有两点，我们大约有一点。

再看沪深300，其股息率，

不管它的股价涨跌，我们都要看现在的时点，

该公司去年一年分配给股东的现金，其平均股息率为2.43%，平均加权率为3.53%。

加权平均更合理，

也就是说，如果市值大，你可以多买，如果市值小，你可以少买。如果你持有一年，它会给你3.53%的钱。

这是中国最具代表性的资产，因为沪深300里不仅有茅台、银行，还有宁德时代等公司。

其长期持有绝对优于定期存款，

您还应该考虑到，整个社会的整体市场估值处于历史的底部。

因此，它相当于一个有期权的债务。

就目前的实际情况来看，你从沪深300中获得的BP比一年级定期存款高200个。

第三，我们认为，全球经济在许多方面没有变化，我们继续在电动汽车、光伏、创新药物甚至半导体方面取得进步。

制造业的企业家大多没有躺下，还在做事，还是该做什么。

基本盘还是稳定的，所以如果非要拍脑袋的话，我更倾向于2024年，无论是a股还是港股，年线都可能是红色的。

换句话说，持有股票的人，持有基金的人，2024年赚钱的人比赔钱的人高。

创新药出海

收到里程碑式的付款

关于这个行业，我简单介绍一下，看到一些变化。

从过去一年多的角度来看，我们发现许多企业，

他们把自己的创新药卖给全球巨头，把自己的海外销售权卖给这些巨头。

收到这样一些里程碑式的付款，不再是以前罕见的一两千万美元，开始出现几亿美元的付款，这才是真正收到的钱。

它的优点是，在美国，你可能会卖同样的药，因为它是另一个系统。

虽然海外的数量可能相对较少，但它可以赚很多利润。

我们可以看到，相当一部分企业已经开始大规模做这件事。

这是从中国制造到中国创造的变化。

也许只有在三期数据的过程中，它才会将其未来的收益权卖给全球制药公司，并以全球估值的方式。

我认为这是一个令人兴奋的变化。

领先的跨境电子商务

推动产业链繁荣

第二个，2022年以后，中国几大跨境电商龙头、SHEIN、Temu确实创造了不小的奇迹。

他们的崛起使得相当多的中国OEM企业能够以品牌的方式直接在美国销售自己的产品。

说白了，美国人和欧洲人以前买东西，要么去亚马逊，要么去沃尔玛。

现在，我们的电子商务给了他一个新的选择，那就是你可以在SHEIN和Temu上选择你喜欢的东西。

在你下订单的那一刻，在中国东莞或广州的工厂生产。

业内讲述的真实情况是，

我中午12点在美国下订单，2点生产衣服。三个小时后，我被运到广州的白云机场，15个小时后运到美国，剩下的时间是通过邮政在美国分发。

过去，制造商首先要预测货物能卖多少，把货物放在美国本土。

在美国消费者下单后，他们会在几天内运送他。

这件事现在是通过如此高效的生产和运输链条来完成的。

这一变化实际上带来了整个产业链的繁荣，

无论是国内物流企业，还是美国海外仓库，还是美国通关等服务，

在整个环节中，我们采访了大约十几家企业，这种繁荣是真正的。

自然，它也面临着美国政府在做大之后是否也会管理的问题。

但实际情况是，这些企业的崛起实际上有助于减少全球通货膨胀，提高消费者的消费体验。

因此，我们可以看到，企业家真的有很强的能力，在这样一种国内需求低迷、世界不太和平的状态下，

他们探索了一些新的商业链接和模式，并迅速做了很多。

因此，避免与房地产竣工链有关，在总消费和可选消费相关的一些领域，在中国保持优势的一些领域，

过去一年基本面见底，未来可能会有所增长，幅度可能不高，

因为目前的估值补偿已经足够了，但只要你能增长，

所以我们相信，在全球无风险收益率开始下降的背景下，应该会有好的收益。

问答部分：

团队增加了

偏离周期性行业的研究力量

问：我们站在新的一年里，也想请大家分享一下，公司的投资研究体系发生了什么变化？

刘晓龙：我们增加了一名基金经理，但没有公开募集资金。

我们也离开了两名研究人员，但我们可能会增加4名研究人员，所以我们的整个投资研究团队现在大约有20人。

然而，我们并没有强行匹配一些行业，在部分周期的行业增加了一些研究人员，使整个行业更加平衡；一些股票行业必须看起来。

过去，我们说有些行业没有大的增长，比如高速公路、出版、低增长，或者没有增长。

我们以前有很多行业都有很高的增长，所以我们不喜欢这些东西。

假如经济总体上没有增长，那么大多数行业都会像美国一样回归，个位数增长。

在这个时候，没有必要嘲笑其他行业的增长，每个人都是一样的。

在这个时候，我们必须重新开始审视。最好不要下降。此时，我们应该从中间找到真正有竞争力的阿尔法企业。

第二，我们现在有一个基金经理，两个研究人员会花更多的精力去研究美国的相关资产。

这可能是我们的变化。我们没有说我们现在必须大规模配置美国股市。

在认真研究a股市场四年后，我开始尝试在市场上投资。

需要这样一个过程才能知道自己是否能做到。

这是过去整个投资研究团队的变化，现在整个团队越来越稳定。

互联网企业

有高股息资产的一面

问:你觉得港股最后一个问题怎么样？

刘晓龙:我刚才说的是，无论是a股还是港股，我都会自己拍脑袋。我认为2024年的年线应该是红色的。

恒生科技作为中间跌幅最大的资产，我觉得应该和港股整体走势没有太大区别。

事实上，恒生科技的大部分股票已经成为价值股或高股息股。

因为他们中的一些人没有股息，他们做回购，

如果你加上这些，他们回购+分红的比例其实已经很高了，很多已经是标准的高股息了。

只是说有些公司，大家都觉得你现在的竞争格局不稳定，比如电商，

有些人可能面临整个经济低迷，需求方面会有问题，但如果经济低迷，谁不会受到影响呢？

这些中国互联网龙头企业代表了最真实的刚性需求，本质上他们的需求相对稳定。

而且，他们目前的估值实际上是价值股的估值。

事实上，一些公司的回购+股息比例也很高。

本质上，我认为他们也逐渐被认为是一种高股息资产。

所以我对这个比较乐观。来源-六里投资报告