事件:
2024年4月11日，徐继电气发布2023年年度报告：2023年，公司实现收入171亿元，同比+14%；归母净利润10.1亿元，同比+28%；扣除非归母净利润8.7亿元，同比+22%；毛利率为18.0%，同比-1.0pct；净利率7.0%，同比+0.5pct；扣除净利率5.1%，同比+0.3pct。
其中，2023Q4收入64亿元，环比+80%，同比+8%；归母净利润2.3亿元，环比+4%，同比+70%；扣除非归属于母亲的净利润为1.5亿元，环比为-22%
比+69%；毛利率16.8%，环比-1.9pct，同比+0.6pct；净利率4.4%，环比-3.0pct，同比+1.5pct。
投资要点:
2023年，新能源和系统集成业务快速增长，业绩指标稳步改善。2023年，公司收入46亿元，同比-1%，毛利率22.7%，同比-1.6pct；新能源与系统集成收入39亿元，同比+42%，毛利率5.4%，同比+0.3pct；智能电表收入35亿元，同比+13%，毛利率25%，同比-0.4pct；智能中压供电设备收入31亿元，同比+14%，毛利率为16.3%，同比+1.3pct；收入12亿元，同比+9%，毛利率10.6%，同比-0.7pct；直流输电系统收入7亿，同比+3%，毛利率42.3%，同比-4.1pct。其中，智能变配电系统的收入下降主要是由于业务部门的划分和调整，公司将储能PCS、SVG等产品从智能变配电系统调整为新能源和系统集成。其中，智能变配电系统收入下降的主要原因是业务部门的划分和调整，公司将储能PCS、SVG等产品从智能变配电系统调整为新能源和系统集成。此外，公司利润的快速增长也与非经常性损益的增长有关。非经常性损益主要包括债务重组损益、政府补贴等。
公司拥有丰富的柔性直接项目经验，特高压和海风柔性直接渗透率的提高有望促进公司业绩的快速增长。受益于大型风景基地的建设和运营，国内特高压迎来了新一轮的审批高峰。据能源新媒体报道，预计2024年特高压将开工4条直流，预计2025年后将保持高繁荣。在此之前，软直只有少量示范项目，根据国家电网信息，2024年软直开工1-2项，软直渗透率有望迅速提高。此外，国内外海风柔直产业也迎来了发展机遇期。公司是具有超高压直流输电、柔性直流输电设备成套能力和整体解决方案能力的国际领先企业±1100kV及以下特高压直流输电±由800kV及以下柔性直流输电、直流输电维护和实验服务组成的特高压业务系统。公司参与白鹤滩-浙江±一批口碑项目，如800kV特高压，直流控保中标德国海上风电软直工程，有效提升了许继品象，有望受益于特高压和海风软直渗透率的提高。
国内电网数字化发展叠加海外市场发展，公司相关业务发展机遇较大。在国内市场方面，随着新能源比例的不断增加，电网形式已转变为大型电网、微电网和局部直流电网。数字智能电网的机遇出现，电网投资不断增加，智能配电网的升级和转型包含了市场机遇。在国际市场方面，亚洲、非洲、南美、中东等发展中国家和地区的电力建设需求旺盛，现有电力设备的更新和改造需求迫切。随着“一带一路”战略的实施，中国与沿线经济体的合作越来越紧密，电网互联规划为扩大电气设备出口提供了机遇。公司在市场发展方面取得了显著成果。报告期内，国内电网二次业务招聘排名从第7升至第4，电能表份额在国家电网招聘排名第一；海外产品突破中东、欧洲、南美等中高端市场，如签署智利AMI二期、意大利中压计量、沙特智能配电等项目。
盈利预测和投资评级:公司是国内主要的换流阀和直流控保龙头企业，有望受益于特高压柔性直流率的快速提升。我们调整了公司的盈利预测。预计2024-2026年公司营业收入将达到194/221/254亿元，归属于母亲的净利润为
12/15/18亿元，目前股价对应的PE分别为24X、19X、16x，保持“买入”评级。国海证券
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