何为债市杠杆率？

债市杠杆率是衡量机构的资产配置中，多大程度是通过用借来的钱而非自有资金去购买资产。广义的杠杆率中，资产端包括债券、逆回购、同业存款、期货等。负债端主要由正回购构成。

简单的说，就是我有100元，买了100元的债券，但是我还想再多买一些，钱不够了，于是我把面值100元的债券质押给了甲，作为质押物，向甲借了90元（质押品打九折），约定以一定的利率计算利息，7天后到期，我连本带息还钱给甲，甲把我100块钱的债券还给我。

以目前的质押式回购违约处理方式，万一我7天后没钱还给甲，我违约了，那么甲可以拿我这100元的债券去公开拍卖，这也是为何质押品要打折的原因，以防拍卖时卖亏了。

这种模式在银行间市场成为质押式回购，其中资金融入方（借钱的）称为正回购方，资金融出方（借你钱的）称为逆回购方。

网络上看到一篇很生动的漫画，此处引用，可能会有助于大家的理解质押式回购的交易和结算过程：

计算杠杆率

众所周知，杠杆率=总资产/净资产。

银行间债券市场的主要资产——债券，托管在中央国债登记结算有限责任公司（简称中债登）和上海清算所（简称上清所）。目前由于中债、上清托管数据以及外汇交易中心的数据统计口径不一致，以及场外的隐形杠杆缺乏衡量依据，债市杠杆率计算难度较大。以下的计算，以银行间中债、上清的托管数据、外汇交易中心的质押式回购数据为主，计算以质押式回购为融资方式的杠杆率。此处未考虑买断式回购是由于数据不完整，以及买断式回购在市场上中占比较低（日均成交量约占质押式回购的不到1%），只好无可奈何的忽计它。

从中债登和上清所每月公布的债券托管量，我们可以取得银行间未摘牌的债券总量数据。

下述计算全市场杠杆率有一个重要前提，就是我们假设投资者借入的钱全部买了债券（我知道这假设是个大bug）。

银行间市场日常进行的质押式回购，债券的交割也在中债登和上清所这两个场所进行，我们可以理解为银行间市场是一个超级大富豪，他买买买买来的债券全部交给他的两个管家——中债登和上清所保管，因此他的所有财产就是由这两个管家保管的部分组成。

即，总资产=中债托管量+上清托管量

当然富豪之所以为富豪，他非常有理财头脑。如果全部用自有资金来投资，赚钱太慢了（同理亏钱也慢）。因此他有一部分资产，是借钱买来的，具体操作可以看第（二）部分——质押式回购是怎么一回事？ 因此，富豪的杠杆率=总资产/（总资产-借来的钱）。

我们需要知道富豪一共借了多少钱。

由于质押式回购是个零和游戏，因此全市场借出的钱和融入的钱总量相等。在外汇交易中心布的质押式回购市场总结日报中，正/逆回购余额一项（该数据需付费）即为我们需要的数据。且正回购余额总量=逆回购余额总量。余额代表未到期的部分。

因此，

杠杆率=中债和上清托管量/(中债和上清托管量-正/逆回购余额总量)

其中，

总资产=中债和上清托管量

负债=正/逆回购余额总量

净资产=中债和上清托管量-正/逆回购余额总量

此外，我们还可以计算各类机构的杠杆率。

从银行间个体来看，借入的钱是我的负债，借出的钱是我的资产，如果我从甲低价借入了钱，高价借出给乙（这是银行间的常规操作，包括借低出高，借短出长等），那么会有以下两种算法：

为了套利，我借低出高，常见于非存款类机构，比如货币基金。适用于算法1：

杠杆率1=(托管量+逆回购余额）/(托管量+逆回购余额-正回购余额）

为了传导流动性，让银行间的兄弟姐妹们都能吃饱饭，我从别的地方借入钱，出给其他机构，常见于存款类机构，主要是银行，适用于算法2：

杠杆率2=托管量/(托管量+逆回购余额-正回购余额）

因为存款类机构加杠杆大部分是用于融出资金，使资金从银行向非银流动，杠杆向非银转移，因此此种算法更为科学。

数据来源：中债登、上清所、外汇交易中心（CFEST），数据截至2020年2月28日。

考虑到数据的可得性，统计口径的不一致等问题，上述算法其实存在一定的bug，并且整理数据时候也让人很抓狂。

此处推荐一个简便算法，数据易得，算法简便。

在中国债券信息网可以查询到每月的中债托管数据，“待购回债券余额”即为未到期的回购量，因此：

中债杠杆率=托管量/（托管量-待购回债券余额）

数据来源：中债登，数据截至2020年2月28日。

从中债的杠杆率可以大致估算银行间债券市场杠杆率，当然，考虑隐性杠杆，以及有些机构借来的钱也不全是买了债券或者做回购，可能做了存款，或者直接趴帐，以托管量作为总资产实际是偏低的，实际杠杆率应该更高。

截至本文发表的时间，2020年3月份的数据也出来了，中债杠杆率达到109.7%，已经非常接近2016年市场高企的杠杆水平了（2016年8月中债杠杆率为110%）。较高的杠杆会增加市场的脆弱性，一旦资金面收紧或是疫情蔓延导致恐慌性抛售的再度上演，市场将会遭受危机。