信维通信激进扩张问疑

　　在以扣非净利润为考核标准的前次股权激励连续三年均未达标的情形下，信维通信（300136）再次推出以营收规模为单一考核目标的激励计划，其目的不言自明。

　　近三年，信维通信（300136.SZ）的营业收入年复合增长率为28.62%，高于行业平均水平。从中报数据来看，2020年上半年，上市公司营收规模由上年同期的19.54亿元增长至25.57亿元，半年度首次突破20亿元。靓丽的营收增长背后却是上市公司净利率下滑，ROE缩水，应收项目比营业收入还多。

　　信维通信近年来的扩产伴随着并购标的业绩变脸以及远超同行的员工福利，在产能没有完全释放的情况下，公司抛出30亿元的定增，募资规模亦远超同行，不仅会有产能过剩的风险，也会对中小投资者的权益份额产生稀释作用。在此节点，大股东抛出10亿元的减持规模，其用意耐人寻味。

　　营收增长质量不高

　　信维通信在半年报中指出，第一季度因新型冠状病毒感染肺炎疫情的爆发，经营情况受到阶段性影响。2020年一季度，公司的毛利率仅为24.03%，较上年同期的36.53%出现断崖式下跌，这在同行中是较为罕见的，除春兴精工（002547）（002547.SZ）之外，可比对象的毛利率下降均不超过4个百分点。

　　2020年上半年，信维通信的扣非净利润为2.94亿元，和上年同期的2.87亿元基本持平。2018-2020年的各年上半年，公司的毛利率连续三年下降，由37.77%下降至30.17%；不计研发费用的期间费用率持续上升，由6.03%上升至16.85%；净利率持续下滑，由23.86%下降至12.83%；扣非摊薄净资产收益率由13.45%下降至5.87%。2020年上半年末，信维通信应收项目占流动资产的60.86%，应收账款周转天数为192天，与2019年上半年基本持平，但较2018年同期大幅拉长。

　　值得一提的是，信维通信2016年限制性股票激励计划拟授予限制性股票2000万股，占当时股本总额的2.08%，业绩考核要求仅以净利润为指标，即2017-2019年的扣非净利润分别不低于7.5亿元、12亿元和15.6亿元，然而3年均未达标，公司不得不回购注销了这些限制性股票。2019年，股权激励计划拟向激励对象授予3000万份股票期权，约占当时公司总股本的3.1%，考核标准则一改从前，即2019-2021年的营业收入分别不低于50亿元、65亿元和85亿元，公司2019年的营业收入为51.34亿元，达到了考核要求。众所周知，与净利润指标相比，营业收入更容易被管理层操纵，2019年年末，公司的应收项目达到28.13亿元，占营业收入的比例由上年同期的47.29%上升至54.80%；2020年上半年末，应收票据及应收账款为26.67亿元，比当期的营业收入25.57亿元还多。

　　亚力盛并购谜局

　　2014年8月，信维通信以自有资金8400万元购买了深圳亚力盛连接器有限公司（下称，“亚力盛”）20%的股权；2015年，公司又以4.80亿元对价收购了亚力盛80%的股权。信维通信认为，通过收购亚力盛，公司的射频技术从机内系统拓展到机外系统，从而丰富产品范围，增强客户黏性。

　　其中，2015年并购的交易对方为深圳市亚力盛投资有限公司（下称，“亚力盛投资”）和深圳德威首创投资企业，分别持有亚力盛75%和5%的股份。2014年，亚力盛从关联方梅州亚力盛电子有限公司（现名称梅州达士通精密工业有限公司，下称 “达士通”）采购库存商品6422万元，占当期采购总额的32.98%，并向其出售原材料、产品加工及提供劳务4787万元，占当期营业总收入的14.92%。达士通有两家深圳子公司，地址均为深圳市宝安区沙井街道衙边第二工业区B区1栋，而在2015年1月亚力盛搬迁之前注册地址正包括该地，且达士通的经营范围始终包括各类电子端子连接器，不排除与亚力盛的竞争关系。为了避免并购后的关联交易，亚力盛投资在2015年退出了对达士通的全资控股。

　　亚力盛2014年的营业收入为3.21亿元，净利润为4251万元，净利率为13.24%。以2014年12月31日为评估基准日，亚力盛100%股权以收益法的评估价值为6.07亿元，其经审计的净资产账面价值为5369万元，评估增值10.31倍。审计报告显示其固定资产为585万元，固定资产均为设备，无房屋及建筑物，也就是说营业收入是固定资产的54.86倍。

　　相比之下，立讯精密（002475）（002475.SZ）2014年的营业收入为72.96亿元，除房屋及建筑物的年末固定资产为11.65亿元，营业收入只有固定资产的6.26倍，销售净利率为10.12%。

　　2014年年末，亚力盛共有员工707人，该年度，亚力盛将消费类连接器业务外包，同时放弃了与上市公司协同效益差的部分业务，又由于生产及办公地址搬迁，导致员工大量流失，截至2015年1月，亚力盛包括子公司在内共有员工211人。

　　然而，被并购之后的亚力盛盈利能力依旧不同凡响。根据企查查，2016-2018年，亚力盛的社保人数分别为177人、190人和256人，年报显示其营业收入分别为3.38亿元、5.80亿元和5.99亿元，人均创收191万元、305万元和234万元；净利润分别为6827万元、1.19亿元和1.11亿元，人均创利39万元、62万元和43万元。相比之下，2016-2018年，上市公司总体人均创收分别为76万元、83万元和69万元，人均创利分别为17万元、21万元和14万元，亚力盛的经营效率之高匪夷所思。

　　2019年，信维通信的人均创收为71万元，高于行业平均水平，人均创利为14万元，超过同行一个数量级。而亚力盛的社保人数忽然清零，该年度营业收入和净利润分别为5.93亿元和5888万元，净利润较2018年大幅回落，2020年中报主要控股参股公司里营业收入最低的为2.44亿元，未披露亚力盛的经营数据，说明其营业收入可能不超过2.44亿元，其5.32亿元商誉是否面临减值有待观察。

　　产能过剩隐忧

　　2017年，信维通信的无形资产大增，由上年同期的5727万元增加至2.59亿元，2018年进一步增加至8.26亿元。2017年8月，信维通信（江苏）有限公司（下称，“信维江苏”）分别以1.20亿元和8898万元取得两块位于江苏省常州市金坛区的工业用地，用于投资建设江苏科技园，地块面积分别为32万平方米和23.73万平方米。该年末，公司拟成立全资子公司江苏阳光（600220）与路电子科技有限公司（下称“阳光与路”），计划投资不超过11亿元在金坛区投资江苏科技园配套建设项目，用于园区辅助设施及生活配套等；一个月后，阳光与路以5.58亿元取得了金坛区一块6.20万平方米的住宅用地，称此举可为员工提供安定的生活保障，为公司招揽和留住优秀人才。

　　从合并报表层面来看，上市公司的在建工程由2017年年末的1.60亿元增加至2018年年末的8.41亿元，固定资产由4.82亿元增加至7.76亿元，2020年上半年末，在建工程下降至6.88亿元，固定资产增加至15.71亿元。在建工程中，江苏工业园的余额为5.37亿元，预算数为9.68亿元，工程进度已达99.35%；当期在建工程转入固定资产2.68亿元。对比江苏工业园的预算数和阳光与路取得住宅用地的金额，可见上市公司为保障员工福利用心良苦，为留住人才不惜大搞住宅及辅助设施，这在同行业中实属罕见。

　　这已经不是公司第一次谋福利了，2016-2019年，信维通信账面价值为807万元位于海南的房屋建筑物未办妥产权证书，该海南购房用于会议室和住房。另一方面，公司对股东的分红则十分吝惜，据统计，2017年至2019年，上市公司每股分红送转分别为0.08元、零元和0.05元。

　　2020年7月，信维通信拟向特定对象发行股票募集资金总额不超过30亿元，拟投入射频前端器件项目10亿元、5G天线及天线组件项目8亿元、无线充电模组项目12亿元，均使用江苏科技园项目中的现有土地和厂房。

　　但就公司目前的固定资产规模来看，2019年营业收入仅为固定资产的3.33倍，产能并没有完全释放。同行业中，营业收入是固定资产4倍以上的有得润电子（002055）（002055.SZ）、电连技术（300679）（300679.SZ）、立讯精密、硕贝德（300322）（300322.SZ）和春兴精工。近两年，得润电子、电连技术和春兴精工尚未开展大规模融资，立讯精密2020年短期融资券发行规模为15亿元，硕贝德定增规模为6.80亿元。信维通信的大手笔扩产显得鹤立鸡群，而大股东彭浩近日抛出减持计划，拟减持不超过1900万股，以近期股价56元/股计算，减持规模可达10亿元。

　　截至发稿，信维通信没有回复《证券市场周刊》记者的采访要求。

信维通信股票行情：

● 短期趋势：强势上涨过程中，可逢低买进，暂不考虑做空。

● 中期趋势：已发现中线买入信号。

● 长期趋势：迄今为止，共113家主力机构，持仓量总计1.69亿股，占流通A股20.79%