片仔癀和可口可乐背后不仅有秘密配方,还有贵州茅台

在市场上，只有两种企业可以获得青睐，或者有预期，他们往往表现良好，可以享受行业发展红利；或者独特而有价值，他们通常拥有更高的投资回报率和广阔的护城河。

前类企业总是层出不穷，包括上游中际旭创、天府通信、诺泰生物、艾力斯，以及当前的黄金企业。

然而，具有独特价值的企业却寥寥无几。最具代表性的是中药企业片仔癀和白酒企业贵州茅台。如果再找第三类企业，应该是从事公共事业或者有资源牌照壁垒的企业。

然而，我们似乎忽略了另一种企业，即其他中药企业既容易形成品牌优势，又有望长期稳定经营。

片仔癀和可口可乐背后不仅有秘密配方，还有贵州茅台背后的赤水河，更重要的是它们的品牌实力。对此，巴菲特也给了它一个定义，叫做“消费者心理份额”，是企业护城河最重要的来源之一。

中药企业越来越重视品牌建设，特别是根据其在零售端销售OTC非处方药的优势，可以将销售成本投资于消费终端而不是渠道端，显然可以使企业受益。因此，中药企业与许多化学品和生物制药企业有所不同。

根据同花顺的财务排名，华润三九是中药企业OTC“相关系数”排名第一的企业，其次是健民集团、同仁堂、九芝堂、灵瑞制药等。他们都有大量的销售成本投资(比例)，现在看来并不坏。

此外，随着人口老龄化和人们自我诊断和治疗意识的提高，中药“预防疾病”的概念已经提高到一个新的高度，中药产品的长期增长优势也得到了突出。

在此基础上，我们今天要讲的是一家价值独特、品牌力更突出、产品独家优势、ROE高、增长率高的中药企业，甚至比片仔癀还多一点，估值也没那么高。

那就是，江中药业。

那我是怎么筛选出来的呢？

1、高ROE是关键

在2018-2022年连续5年ROE>15%的中药企业中，没有江中药业，只有葵花药业、片仔癀、济川药业三家企业。但是，通过他们三家企业的历史表现，我们可以确定ROE的筛选思路没有错。

现在，根据已发布的2023年年报，江中药业ROE达到17.75%，高于东阿阿胶、同仁堂等中药企业，处于近五年的高点。

ROE代表企业股东的投资回报，是企业盈利能力的综合体现，其中15%是上市公司常用的筛选标准。一般来说，越高越好。

但更重要的是ROE的内涵，即高ROE是否来自企业的竞争优势。

通过对ROE的拆解(杜邦分析)，我们可以知道江中药业的ROE是由产品带来的净利率驱动的。

截至2023年，公司净利率、总资产周转率、股权乘数分别为17.46%、0.71次、1.37次(资产负债率26.98%)，三者共同乘积得到ROE，而ROE可以超过15%，这就是净利率的原因，总资产周转率不到1、主要原因是权益乘数小于1.5甚至2。

江中药业高净利率有两个原因，毛利率高，期间成本率低。

根据数据，该公司多年来的毛利率约为65%。虽然这种毛利率在制药行业非常普遍，但该公司的非处方药业务毛利率实际上高于71.7%。

此外，2023年费用率达到43.56%，其中大部分投资于销售费用，但其他费用投资不多。正如我们前面所说，中药企业的销售费用投资可以增强公司的品牌影响力。

根据2023年《中国最有价值品牌》排行榜，“江中”品牌价值已超过300亿元，在医药行业排名第六，略低于东阿阿胶。

因此，对于江中药业来说，高净利率是公司在行业内竞争力的体现。

目前，江中药业在胃肠道用药领域建立了“江中”和“利活”品牌。健胃消食片和乳酸菌素片是10亿级和5亿级的大型单品。其中，健胃消食片连续20年位居中国OTC中成药消化第一（截至2023年），乳酸菌素片在药店零售额肠道微生态制剂品类中排名第一。

此外，在品牌优势的帮助下，江中药业还扩大了咽喉和补充产品。目前，已培育复方草珊瑚含片、复方鲜竹沥液、多维元素片等1亿多种产品。

2、因此，增长越来越突出

长期以来，中药企业的估值一直很低，特别是与西药创新制药企业相比，核心问题是中药企业的增长总是不太高，绩效弹性不太明显。

以江中医药为例。虽然公司目前的滚动市盈率在过去三年中处于较高水平，但估值仅为22.07，明显低于片仔癀和恒瑞医药的46倍。

(截至2024年4月12日)

因此，江中药业的增长也相对罕见，这也是公司目前估值相对较高的原因。

2019年至2023年，公司营业收入复合增长率达到20.13%，净利润复合增长率达到10.29%，截至2023年，营业收入和净利润同比增长率分别为13%、18.61%，仍保持快速增长，业绩增长率高于片仔癀。

2023年成为江中药业近年来净利润快速增长的一年，值得我们关注，这意味着公司今年经营有所改善。

飞鲸认为，这与公司品牌实力的提升和2021年合并子公司海斯制药后运营效率的提高有关，这两个因素对公司运营的积极影响有望持续。

根据产品销售数据，2023年，公司肠道产品、上呼吸道产品、营养保健产品收入均有较好增长。虽然健胃消食片(脾胃产品)增速稳定，但其他产品规模不算太大。

(截取江中药业2023年年报)

特别是2023年第四季度，江中药业不仅同比增速较高，而且环比增速也较高。

虽然由于2023年第一季度业绩基数较高，公司今年第一季度业绩可能面临压力，但预计第二季度后的压力将大大降低，这有望使公司具备一些中药企业所不具备的业绩弹性。

此外，第四季度净利润较低具有较大的季节性特征，但问题不大，从扣除非净利润的角度来看，自2021年至2023年第四季度，两年增长了6倍。

一般来说，作为一家中药企业，飞鲸认为江中药业仍然值得认可，但它以前被忽视了。公司专注于胃肠道药物领域，扩大第二增长曲线喉咙补充药物，预计将继续发挥和巩固公司的品牌优势。

此外，2024年第一季度的业绩预期和当前估值相对较高，这可能是一个风险点。飞鲸投资研究