英伟达最新一代Blackwell GPU使用高速铜缆连接芯片

人工智能浪潮仍在激烈奔跑。一段时间前，人工智能的降温不可避免地让一些投资者质疑人工智能的后续增长，而英伟达超出预期的业绩给我们注入了一个强心剂。英伟达2025财年第一财季继续飙升，收入260亿美元，同比增长262%，净利润148.1亿美元，同比增长628%。其中，数据中心业务占86.92%。数据中心是人工智能计算能力的载体。除人工智能芯片外，光模块是必不可少的组成部分，计算能力越高，所需的高速光模块数量就越多。在这里，我们先来谈谈“铜进光退”的论点。英伟达最新一代Blackwell GPU宣布使用高速铜缆连接芯片，点燃了兆龙互联网、立讯精密、沃尔核材料、华丰科技、鼎通科技等公司，也出现了一些“铜进退”的声音。但大多数投资者过于敏感，铜缆和光模块只是不同的应用场景。铜缆成本低，功耗低，适用于短距离传输，而中长距离仍需依靠光模块，因此英伟达在使用铜缆的同时，仍采用大量光模块。据悉，随着大模型规模的不断扩大，光模块的比例将不减反增。未来10万个超大计算，需要50万个光互联，即GPU与光模块的比例为1:5.甚至可能出现1.:10。在光模块方面，我们没有竞争对手。前十名中有七家中国制造商，中际徐创甚至世界第一。新易盛、天府通信、光迅科技、剑桥科技、太辰光、华工科技、华为等也有自己的竞争力。其中，“易中天”(中际旭创、新易盛、天府通信)最为突出，不仅2024年第一季度业绩增速遥遥领先，还绑定了大客户英伟达。那么，他们三个是怎么做到的呢？与新易盛类似，中际旭创是光模块制造商，主要得益于400G和800G高速光模块的快速成交量。

我们知道GPU的计算能力翻了一番，计算能力是处理数据的能力，所以GPU必须首先获得足够的数据，否则“聪明的女人没有米饭很难做饭”。有两种方法可以同时进行，一种是增加传输端口的数量，另一种是增加单个端口的传输速率。端口的增加需要更多的光模块连接，而端口速率的增加需要高速光模块。800g光模块意味着每秒可以传输800g数据量。中际旭创和新易盛率先批量生产800g光模块，因此率先受益于爆发的计算能力需求。第一季度净利润增长率高达304%和201%。天府通信是中国最大的光器件制造商。70%的光模块成本来自光器件，属于站在巨人肩上的公司。例如，天府通信的光发动机产品广泛应用于400G、在800g等高速光模块中。可以说，只要下游对光模块有需求，天府通信的光设备就会有销量。当产品刚刚上市时，价格总是很高。随着新产品800g光模块的大规模发展，从2023年到2024年第一季度，三家公司的毛利率都有所上升，创下近年来的新高。更重要的是，这种业绩的高增长是否可持续？首先，800G需求没有饱和。如今，人工智能正在渗透到各行各业，不仅有各种通用大型模式，还有面向特定行业的行业大型模式。与此同时，大模型参数和功能也在不断上升和优化，导致计算能力规模上升。据预测，2021年全球计算能力总规模为615EFlops，到2025年将达到3300EFlops，翻了近5倍，2025-2030年复合增长率更加夸张，预计将达到76.2%。对计算能力的需求仍在增长，数据中心的建设自然不会停止。英伟达第一季度的表现为第二季度提供了参考，一些分析师预测，第二季度的收入将在280亿美元左右。此外，微软、亚马逊、苹果等国外大型制造商，Meta、谷歌等2024年资本支出大幅增加。这表明对800G光模块的需求预期仍然存在。因此，天孚通信、中际旭创、新易盛80%以上的收入来自国外。二是光模块不断迭代。800g光模块不是市场需求的终点，也不是光模块公司研发的终点。1.6T光模块也将在2024年800G光模块大规模启动后开始量产。目前，NVL72和DGX等英伟达相关数据中心产品 B200等，主要标配800G光模块。然而，据报道，其最强芯片GB200已经准备好了，GB200的性能是H100的7倍。届时，800G光模块的传输速度将短缺，这将促进1.6T光模块的大规模发展。

中际徐创和新易盛均推出了1.6T光模块产品。当800G增长动力减弱时，1.6T将迅速弥补。天府通信将共同努力推动业绩，更不用说天府通信了。

第三，新技术准备出发。在光模块传输速率达到1.6T后，传统的光模块制造技术不仅会降低信号传输质量，增加功耗，而且难以继续提高传输速率，硅光技术和CPO技术将是更好的选择。硅光技术主要是让光信号代替电信号传输数据，同时整合内部元件，达到集成和低成本的目的。CPO是一种封装技术，通过封装交换芯片和光引擎，缩短信号传输距离，提高效率，降低功耗。目前，中际徐创和新易盛正在研究CPO，并推出基于硅光方案的光模块产品，产品和技术更新速度处于行业前列。然而，英特尔、博通、美满科技等国外已经推出了多种基于CPO技术的产品，我们可以继续关注中际徐创和新易盛的研发进展。总的来说，中际旭创、新易盛、天孚通信三家公司在光模块中绝不是蹭概念，业绩是最增长、最确定的。虽然市值相对较高，但估值并不离谱，特别是中际徐创的滚动市盈率是历史正常范围的47.59倍，而新易盛和天府通信的滚动市盈率略高，但预计业绩增长将继续消化估值。以上仅作为上市公司的分析，不构成具体的投资建议。来自飞鲸投资研究